פטריוטיות מקומית זה דבר חשוב ובמקרה שלנו הישראלים זה אפילו מוצדק. ישראל היא אחת המדינות המובילות בעולם בפיתוח טכנולוגי וחברות ישראליות חוללו מהפכות בתחומי ההייטק, הרפואה, החקלאות ואפילו בפיתוח אמצעי לחימה. גם אנחנו, בבית ההשקעות טופ אלפא, גאים מאוד להיות חלק מהכלכלה הישראלית המתפתחת. אבל כשמדובר בניהול תיקי השקעות פטריוטיות מקומית עלולה, לפעמים, לגרום לניהול לא נכון של תיק ההשקעות ולתופעה שמוכרת בתור 'הטיית הביתיות'.
מחפשים מתחת לפנס
נכון, ישראל היא ה'סטרט-אפ ניישן' והרבה חברות הייטק ישראליות עשו ועושות חיל בעולם. שווה להשקיע בהן ויש לנו כמה חברות כאלה בפורטפוליו. הבעיה שהרבה פעמים גם חברות בינוניות, ואפילו כאלה שיש להן מוצר מצוין אבל המודל העסקי שלהם בעייתי, נהנות מהילה של הצלחות עבר שלא בהכרח משקפות את הערך האמיתי של ההשקעה. זוכרים את מקרה 'בטר פלייס' של היזם הישראלי שי אגסי? בדיעבד כולם יכולים לראות את החורים הענקיים במודל של המיזם, ולא מהנמנע שהיו אנליסטים שזיהו את הבעיות בזמן אמת, ועדיין בזכות המוניטין והצלחות קודמות הצליח אגסי לגייס הון רב בעולם ובארץ ומבחינת המשקיעים ההון הזה ירד לטמיון.
ישנו פן נוסף להטיית הביתיות. אנחנו נוטים לחפש את התשובות במקורות המידע הזמינים לנו. במה שאנחנו מכירים. הטיית הביתיות פועלת בדיוק בנקודה הזו. יש כאן סוג של פרדוקס כי באינסטינקט הזה יש גרעין של אמת. להשקיע במה שמכירים ומבינים בו. השקעה כזו אמורה להיות 'בטוחה' ולחסוך 'הפתעות'. חוץ מזה מה האלטרנטיבה? השקעה בחברות או תחומים שלא מכירים או מבינים בהם? זה נשמע כמו מתכון בדוק לאסון. בסך הכול טיעון הגיוני, אבל כמו שתגלו מיד, הטיעון הזה רחוק מלהיות מושלם.
מניית 'טבע' כמשל
ה'היגיון' הפשוט לא תמיד קובע. הכלכלה הישראלית מוצלחת, אבל כאשר פועלים בשוק גלובלי ומשתמשים רק בשברירי אחוזים ממה שהעולם מציע זה פשוט לא הגיוני. בנוסף, אחד הדברים שמאפיינים את 'הטיית הביתיות' הוא העיוורון לראות את כל מה שאמור להיות 'גלוי', קל וחומר למי שסבור שהוא בקי במטריה. קחו כמשל את מניית חברת התרופות 'טבע' שבמשך שנים היתה מניית הדגל של ישראל והישראלים השקיעו בה הרבה מאוד כסף בביטחון ובאהבה. היו שנים שזה השתלם, 'טבע' צמחה במהירות והפכה לשחקן משמעותי בשוק התרופות הגנרי. באופן אירוני מנוע הצמיחה העיקרי שלה בעשורים האחרונים היה דווקא תרופת הקופקסון שפותחה על ידי 'טבע' כתרופה אתית. אבל ככל שמועד פקיעת הפטנט על הקופקסון התקרב, התברר שטבע לא התארגנה כמו שצריך ליום שאחרי. רכישות שביצעה התגלו כפלופ שרק הכביד על תזרים המזומנים. בשוק הגנרי 'טבע' לא ידעה להתמודד עם המתחרים במדינות המתפתחות. כל סימני האזהרה אותתו אבל מרבית הישראלים עדיין שמרו על נאמנות למותג. כמו רב החובל על הטיטניק.
כלל ראשון: ביזור בהשקעה
אנחנו לא מדברים רק על המשקיעים הקטנים (שמניית 'טבע' בהחלט כיכבה בפורטפוליו שלהם) אלא גם על המשקיעים המוסדיים. רובנו לא ערים לזה אבל כאשר מניית 'טבע' קרסה, גם קרנות הפנסיה שלנו היו בין אלה שספגו את ההפסדים.
וזה מוביל אותנו לסכנה הגדולה ביותר ש'הטיית הביתיות' מניחה לפתחנו. אנו מדברים על העדר ביזור. גם אם ניתן להסכים בדוחק עם הטיעון שהמומחיות בשוק המקומי יכולה לפצות על החמצת הזדמנויות בשוק הגלובלי, הטיעון הזה אינו נותן מענה לבעיית ביזור ההשקעה. ביסוס ההשקעה על חברות מקומיות בלבד חושף את תיק ההשקעות לסכנות שהן פועל יוצא של כך שבאספקטים מסוימים השוק הזה מתנהל כמו שוק סגור ולעתים אירועים פיננסיים או אירועים ממשיים במציאות יכולים לפגוע בכל השוק, בלי קשר לאיכות של חברה ספציפית. למשל, כשיש אירוע בטחוני חמור וסכנת מלחמה מאיימת על ישראל, זה ניכר במדד הכללי בבורסה של תל אביב בלי קשר לביצועי חברה כזו או אחרת. גם אירוע כלכלי, כמו קריסת מניית 'טבע' שהזכרנו, פגע לאורך כל שדרת המדד. תיק השקעות שמתבסס רק על השקעות בחברות ישראליות מתנהל תחת איום פוטנציאלי כזה. למרבה הצער תיקי השקעות רבים פועלים במתכונת הזו ולא מיישמים את הכלל הראשון של ביזור ההשקעה.
רוחות רפאים של מיסים
כשמדובר בשוק ההון הישראלי יש גם סיבה היסטורית שמחזקת את ההטיה הזו. לא ניכנס לכל ההיסטוריה של מיסוי ההון בישראל, רק נציין שבעבר מדינת ישראל רצתה לעודד השקעות זרות בישראל ובאותה נשימה הקשתה על הוצאת מטבע חוץ מהמדינה. אחת התוצאות של המדיניות הזו היתה מצד אחד פטור ממס רווחי הון בבורסה המקומית, ומצד שני מיסוי בשיעור של 35% על רווחים מהשקעות בבורסות בחו"ל. במציאות הזו אין פלא שבמשך שנים בתי ההשקעות כמעט לא התעניינו בשווקים מעבר לים. לא היה צורך בשום 'הטיה' – בשוק שהרגולציה שלו מכתיבה פער מיסוי של 35% בין השוק המקומי לשוק העולמי, רק מנהל השקעות לא אחראי היה בוחר בנתיב שבסופו 35% מהרווח הולך לקופת המדינה.
אבל ב-2003 החלה רפורמה, וכבר שנים רבות שאין במדינת ישראל הבדל במיסוי על רווחי הון שמקורם בבורסה הישראלית או בבורסה מחו"ל. בשני המקרים מדובר על מס בשיעור של 15% מהרווח. ועדיין, כשמדובר בבתי השקעות גדולים וותיקים, חלק מההרגלים הישנים נשארים. כך, שהעיוות ההיסטורי במיסוי שכבר לא קיים, עדיין נוכח בהתנהגות של חלק מהשחקנים בשוק ההון הישראלי.
צרת רבים אינה באמת חצי נחמה
בעיית 'הטיית הביתיות' אינה ייחודית למשק הישראלי. אפילו במעצמת-על כלכלית כמו ארצות הברית התופעה הזו קיימת. מסתבר שגם האמריקאים מעדיפים להשקיע ב'חצר האחורית' שלהם. אמנם ארצות הברית שווה כ-47% משוק ההון העולמי, אבל עוגת ההשקעה הפנימית בה מראה שיותר משלושה רבעים מההשקעות בארצות הברית מושקעים במדינה. חוסר התאימות הזה מעיד על כשל שוק. ואם 'הטיית הביתיות' נחשבת לבעיה בכלכלה האמריקאית, שמאז משבר הסב-פריים של 2008 מתייחסת יותר ברצינות לסוגיית הביזור, קל וחומר כשמדובר במשק מצומצם ובלתי מבוזר כמו המשק הישראלי.
הבשורות הטובות הן שלא מדובר בגזרת גורל, אפשר להתנהל אחרת ולנהל תיקי השקעות באופן שמנטרל את 'הטיית הביתיות'. זו הדרך שבה אנו בטופ אלפא נוהגים.
ידע הוא כוח
כזכור, הגורם העיקרי שמוביל את המשקיעים ובתי ההשקעות לעבר 'הטיית הביתיות' הוא מחסור בידע. כדי לדעת לזהות הזדמנויות בשוק הגלובלי ולבצע השקעות כאלה באופן מושכל ואחראי צריך ידע. מרבית יועצי ההשקעות ומנהלי ההשקעות בקיאים מאוד בשוק המקומי, אבל מכירים רק באופן שטחי שווקים גלובליים במדינות מתפתחות כמו ברזיל או הודו, וגם כשמדובר בשווקים גלובליים מסורתיים באירופה או צפון אמריקה הידע של מרבית השחקנים בשוק ההון הישראלי מוגבל.
טופ אלפא פועלת אחרת, מערך האנליסטים שלנו מוכוון ומתמחה קודם כול בשווקים גלובליים. יש לנו אנליסטים שמתמחים בשווקים זרים ספציפיים וכל מסלול השקעות נבנה בצורה מבוזרת, שמצד אחד מקטינה סיכונים ומצד שני מתבססת על הזדמנויות שכמעט לא תמצאו במסלולים שמציעות חברות השקעות אחרות. לזה כדאי להוסיף את העובדה שכל אפיק או חברה שוועדת ההשקעות בטופ אלפא בוחרת להשקיע בהם צריכים להוכיח את עצמם כ'השקעת ערך', כלומר חברה שהמניה שלה מייצגת ערך אמיתי שמשתקף בביצועי החברה מחוץ לבורסה. גישה כזו בהשקעות מקטינה מאוד חלק מהסכנות שיש ב'הטיית הביתיות' משום שהיא בוחנת כל מניה באנליזה אמיתית, שבוחנת את המודל הכלכלי, ההזדמנויות והסכנות, ולא מסתמכת על הייפ כזה או אחר או הצלחות של החברה והמניה בעבר. גישה כזו אמורה לנטרל סכנות של נאמנות עיוורת למניה כמו שראינו במקרה של חברת 'טבע'.